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歌尔微上市之路，起得早，却没赶上晚集。

5月22日晚，歌尔股份（002241.SZ）宣布终止分拆子公司歌尔微电子股份有限公司（简称歌尔微）上市。5月23日和5月24日，歌尔股份股价连跌两天，跌幅分别为3.24%和2.46%。

这个消息对歌尔股份以及歌尔微来说，都无疑是火上那桶“油”，火上浇油。其背后是全球消费电子市场萎靡，大客户苹果调整供应链突然“砍单”，报告期业绩下滑，监管强调从严监管分拆上市等一系列buff叠加所致。

这也折射出果链公司的两难困境：成也苹果，败也苹果。

《摩斯IPO》认为，当下市场监管环境，歌尔微想要在境内资本市场上市估计是很难了，其未来或要考虑港股市场了。同时在全球消费电子市场下行和苹果公司在全球调整并转移供应链的当下，歌尔微和其母公司歌尔股份需要进一步提高技术创新能力，积极拓展其他领域或客户，丰富产品结构，降低大客户依赖。

01 业绩下滑难言成长性

歌尔微是一家以MEMS器件及微系统模组研发、生产与销售为主的半导体公司，业务涵盖芯片设计、产品开发、封装测试和系统应用等产业链关键环节，通过垂直整合，为客户提供“芯片+器件+模组”的一站式产品解决方案。

姜滨、胡双美夫妇通过歌尔股份直接或间接合计控制公司86.87%的股权，为公司实控人。此外，公司董事长姜龙系姜滨的弟弟，为公司实际控制人之一致行动人。姜龙直接持有公司1.85%的股权。

歌尔微报告期的营业收入已经呈现下跌趋势。招股书显示，2019年至2023年上半年，歌尔微营业收入分别为25.59亿元、31.60亿元、33.48亿元、31.25亿元和12.32亿元。

歌尔微以MEMS声学传感器产品为主，2019年至2021年，公司MEMS声学传感器产品中应用于智能手机的销售收入分别为151,349.85万元、124,283.71万元、125,015.41万元，应用于耳机的销售收入分别为51,146.43万元、110,842.14万元、88,539.40万元，均呈下降趋势。

据2023年9月份问询函回复文件披露，歌尔微2023年上半年同比2022年同期，营业收入下滑15.77%，归母净利润下滑38.39%，扣非净利润下滑84.70%。

其母公司歌尔股份业绩也开始下滑。歌尔股份2023年财报数据显示，公司2023年营收985.74亿元，同比下滑6.03%，扣非归母净利润8.6亿元，同比下滑47%。

歌尔微选择的是创业板第二套上市标准，新规的第二套标准要求将预计市值由“10 亿元”提高至“15 亿元”，最近一年营业收入由“1 亿元”提高至“4 亿元”，进一步提升有潜力的“优创新、高成长”企业直接融资质效。

歌尔微虽然在定量指标上符合了， 但监管的审核是实质重于形式，从歌尔微报告期的业绩走势来看，很显然其已经不符合成长性这个标准了。

其实歌尔微早在2022年10月就已经过会了， 但迟迟没有提交注册。其过会后不到一个月，母公司歌尔股份就突然发布一则风险提示，表示“近日收到境外某大客户的通知，暂停生产其一款智能声学整机产品。

据悉，这个境外大客户就是苹果公司，暂停生产的智能声学整机产品就是AirPods Pro二代。而且这次暂停据媒体等报道是由于其生产的AirPods Pro 2质量问题较多，而被苹果叫停。

这次事件也导致歌尔股份股价一路下跌，从曾经的800多亿市值跌倒现在的500多亿。此后，2023年歌尔股份的营收就持续下跌。

02 果链这把“双刃剑”

歌尔微主要产品为MEMS 声学传感器、其他MEMS传感器和微系统模组。

歌尔微营收高度依赖苹果公司，且与母公司歌尔股份存在很高的关联交易比例。报告期各期，若将歌尔股份及其子公司代销穿透至实际客户后，歌尔微向前五大客户销售金额占营业收入的比例分别为 57.29%、62.06%、68.09%和 66.84%，客户集中度高于同行业可比公司平均水平，且立讯精密和歌尔股份 2021 年上半年不再是发行人前五大客户。同时穿透后，发行人向苹果公司及其供应商的销售金额占营业收入的比例分别为 50.88%、47.76%、58.52%和 44.66%。

交易所问询，结合发行人与苹果产业链公司的业务合作时间、背景、发行人技术和产品的核心竞争力、在苹果产业链的市场份额分析并披露发行人与苹果产业链公司的合作业务是否具有稳定性及可持续性，发行人产品是否存在被替代风险，发行人对苹果公司是否存在重大依赖，是否可能对发行人未来持续经营能力产生重大不确定性；发行人与主要客户的合作是否依赖于控股股东歌尔股份或其他关联方与客户的合作情况。

当然，业绩高度依赖苹果公司也是果链系公司的通病，此前《摩斯IPO》威达智终止！高度依赖苹果，产品市场规模仅20亿，多处内控不合规一文中，对果链系公司也进行了详细分析。

此外，《摩斯IPO》注意到，歌尔微对单一大供应商和大客户均存在严重依赖，监管对此重点问询。

首先，芯片是歌尔微产品的主要原材料。报告期内，歌尔微的芯片以外购为主，主要供应商为英飞凌。将歌尔股份及其子公司代采穿透至实际供应商后，歌尔微向英飞凌采购金额分别为 140,785.75 万元、158,577.83 万元和 154,385.36万元，占采购总额的比例分别为 64.81%、65.40%和 58.78%，占比高。

交易所要求发行人说明与英飞凌的合作模式，是否存在终端客户指定采购情形，发行人对英飞凌是否存在核心技术依赖；未分散采购以降低单一供应商依赖的原因，在芯片断供情形下，是否有替代供应商；说明对英飞凌是否存在重大单一依赖风险。

当然，歌尔微解释说，公司已经有搭载自研芯片的产品。

报告期内，歌尔微搭载自研芯片的MEMS声学传感器出货量分别为2.38亿颗、2.49 亿颗和1.87亿颗，占MEMS声学传感器出货量的比例分别为15.69%、14.14%和9.59%，仍然相对较低。此外，2021年公司自研芯片直接对外销售1.00亿颗，自研芯片MEMS 声学传感器为中低端产品。

交易所要求歌尔微说明，自研芯片占比较低且持续下降的原因；在自研芯片占比较低的背景下，歌尔微核心技术先进性的具体体现，是否主要为封测技术。结合应用领域、技术水平、性能指标、产品质量、客户或第三方评价等，说明自研芯片技术的先进性以及在全球同类产品中的地位，是否具有市场竞争力。

同时，交易所要求说明公司目前境内外MEMS声学传感器产品高、中、低端产品应用和发展情况，歌尔微产品及技术在境内外所处档次和位置；进一步说明歌尔微的技术先进性情况、竞争 优劣势，是否存在研发投入不足、自研芯片产品市场竞争力较弱情形。

值得注意的是，美国商务部于 2022 年 10 月发布了新的芯片出口管制措施，包括对美国自然人的限制。歌尔微核心技术人员 ZOU QUANBO 为美国国籍，歌尔微首席技术官、副总经理 WANG ZHE 拥有美国永久居留权。

交易所要求歌尔微结合国际贸易摩擦、美国芯片出口管制措施、芯片行业周期性等，说明是否存在芯片断供风险、核心技术人员稳定性风险以及相关风险是否已充分披露。

03 强监管下分拆上市难

除了依赖果链和母公司歌尔股份之外，当下对分拆上市强监管态势，也是歌尔微终止IPO的重要原因之一。

4月12日，新国九条发布，强调要严格监管分拆上市。

《摩斯IPO》不完全统计，今年郑煤机、潍柴动力（000338.SZ）、上汽集团（600104.SH）、沃尔核材（002130.SZ）、拓邦股份（002139.SZ）、大族激光（002008.SZ）、科达制造（600499.SH）等多家公司终止了分拆子公司在沪深市场的上市计划。

此前《摩斯IPO》在系列IPO公司终止原因分析上周6家企业终止原因？分拆上市、科创属性不足等成重点问题的文章中也分析了多家因分拆上市而终止的公司。

这些企业分拆上市终止，背后损失的是一大波投资机构。

《摩斯IPO》注意到，在歌尔微递交上市前一年，有大量机构股东突击入股。2021 年 3 月，发行人通过增资形式新引入青岛创新、共青城春霖、青岛恒汇泰、唐文波等 15 名股东。

值得注意的是，其中部分新增股东与歌尔集团签署了回购约定，若歌尔微未能在规定时间内上市，需要回购这些股东的股权。

看来终止之后，留给歌尔微的还有一堆债等待其处理。

截至2023年末，青岛国资控制的青岛微电子创新中心有限公司和青岛恒汇泰产业发展基金有限公司、中信建投资本、荣成市国资控制的荣成市城建投资开发有限公司、中金启辰、中金资本、建银国际资本管理（天津）有限公司等15家投资机构合计持有歌尔微10.40%的股份。

除了沪深市场，过去对“分拆上市”较为包容的北交所，现在也存在不确定性。

比如晨光生物（300138.SZ）在5月17日宣布子公司新疆晨光生物科技股份有限公司撤回了北交所上市申请的材料。

随着沪深IPO热度的下降以及分拆上市的严格监管，是否会有更多上市公司放弃境内分拆上市计划？《摩斯IPO》会继续关注。

作者 | 摩斯姐

来源 | 摩斯IPO（MorseIPO）