转自：新华财经

作者：张峥，北京大学光华管理学院金融学教授、副院长

中国公募REITs市场的诞生与发展，是金融供给侧改革与国家战略深度融合的产物。自2020年试点启航以来，这一市场已从制度破冰的探索期迈入提质增效的发展期，在盘活存量资产、优化资本结构、服务实体经济转型升级中展现出独特价值。

公募REITs市场的政策设计、产品上市和制度迭代，是“提出问题→科学研究→创新实践→总结经验→再提出问题→再研究再实践”的过程。中国公募REITs市场建设需要考虑在现有体制下，经济增长、高质量发展、风险管控等各方面的权衡取舍，关乎地方政府行为模式、金融政策、房地产政策的协调一致，涉及资产类型、产品架构、估值定价、治理机制、管理人能力建设、税收制度、国资转让、扩募机制、杠杆率等技术问题，其复杂性不言而喻。

选择哪些资产类型作为突破口？如何把握产品创新与法规适配的关系？如何发挥政府引导与市场主导的双重作用？如何实现试点节奏与长期发展的有机结合？如何处理风险防控与市场活力的对立统一？如何让制度完善与市场实践相协调？我国精准识别了这些关键性问题，并制定了发展原则，提出了解决方案。这既非对海外经验的机械复制，亦非对既有理论的简单验证，而是直面中国不动产资产的特殊性与经济治理的复杂性所进行的原创性探索。作为中国资本市场改革的重要创新，REITs既承载着高质量发展的时代使命，也面临着制度创新、市场升级和监管优化的挑战。

中国REITs试点阶段选择“公募基金＋ABS”的产品架构，它适配了现有制度框架，通过公募基金解决ABS公募化难题、并避免了公募基金投资未上市公司股权存在的障碍。然而，这一安排也存在治理结构复杂、权责边界模糊、产融协同不足的现实争议。REITs市场发展对这项创新金融工具的法律地位、治理结构、配套政策体系等提出了更高要求。未来的制度跃迁，不仅在于进一步明确REITs的法律定位与市场定位，更在于产业、地方、金融、国资、税务等各方面建立与之配套的政策支持体系，构建中国特色的REITs制度生态。

值得关注的是，中国REITs始终与国家战略同频共振。在“双碳”目标下，能源REITs为清洁电力资产提供资本循环通道；在“租购并举”政策导向中，保障性租赁住房REITs破解民生领域融资困境；在新质生产力培育进程中，数据中心与智慧基建REITs成为数字经济的资本引擎。这种政策驱动与市场逻辑的深度耦合，使得中国REITs创新呈现出强大的生命力。如何有效发挥REITs市场配置资源的功能，来更好地服务国家重大战略，将成为市场建设永恒的命题。

四年间，中国REITs产品数量规模跃居亚洲第一，底层资产从首批9单试点扩展至能源、交通、物流、租赁住房、消费基础设施、养老设施等10余个领域。但相较于百万亿级的存量不动产资产，当前千亿级的REITs市场仅仅是一个起步。如何建立市场化扩募机制，破解“优质资产供给依赖原始权益人”的瓶颈？如何进一步发展私募REITs与PreREITs市场，通过建立分层准入标准与流动性支持机制来吸引产业资本与长期资金？市场扩容的深层逻辑，在于通过多层次REITs市场建设来构建不动产投资全生命周期的资本循环。

作为兼具股债属性的金融产品，REITs的定价机制始终是市场关注的焦点。试点阶段曾出现过价格过度波动、交易同质化和流动性不足等问题。定价机制的优化需在制度设计、投资生态和技术创新三个方面协同突破，构建更具韧性、效率与透明度的定价体系。值得特别关注的是，中国REITs正在催生价值评估新范式。传统估值模型难以完全捕捉基础设施资产的公共属性与政策外溢效应，而ESG评价体系的引入为价值发现提供了新维度。

当前我国已形成覆盖多领域的境内REITs市场，凭借万亿级不动产存量、多样化的资产类型以及较高的市场估值，具备国际化发展潜力。一方面，可以探索在香港组建独立、专业的国际化REITs交易平台，全面加强与境内平台合作，优先推动“一带一路”境外资产赴港发行，同步完善跨境投资机制。另一方面，吸引国际资本参与境内REITs市场，为存量资产注入外资活力。目的是形成以境内REITs市场为中枢，具有全球竞争力的REITs市场，提升我国在全球金融体系中的影响力。

在笔者看来，当REITs市场从“破土而出”走向“茁壮成长”，唯有坚守金融服务实体的初心，尊重市场规律的客观性，为创新提供容错空间，才能让这次不动产领域的金融创新，真正成长为支撑中国式现代化的参天巨木。

编辑：王菁