■杨家明

原油、高硫燃油、低硫燃油价格波动大致以1月20日美国总统换届为变盘节点，走强驱动。离任前，拜登政府强化对俄罗斯、伊朗、委内瑞拉影子油轮制裁，对石油供应和物流两端带来支撑，驱动WTI油价走强至接近80美元/桶。美国财政部2024年1月10日发布对俄罗斯石油业的全面新制裁，新制裁措施针对Gazprom Neft和Surgutneftegas两家公司。数据显示，在2024年前10个月，这两家公司每天通过海运出口约97万桶石油，约占俄罗斯油轮总流量的30%。

美国还对这两家公司的20多家子公司以及180多艘船只实施制裁，其中，许多船只与俄罗斯影子舰队有关。此次制裁远超美国此前对俄罗斯实施的制裁措施，主要的石油交易商、油田服务提供商、保险公司和能源官员也都受到了制裁史上最强制裁。制裁前，66%的影子油轮运送俄罗斯石油，20%的影子油轮运送伊朗和委内瑞拉石油。因此，此次制裁相当于同时制裁了俄罗斯、伊朗、委内瑞拉三个国家的石油出口。同时，两家油气公司遭制裁，对俄罗斯本国的油气及产品供应预期带来扰动：2023年，Gazprom Neft、Surgutneftegas原油及凝析油产量分别为175.1万桶/天、117.1万桶/天，炼厂产能分别为83.1万桶/天、40.4万桶/天，主要油品涉及柴油、石脑油和高硫燃油。

总体来看，此次制裁从供应和物流两端造成市场原油和燃料油的供应紧张预期，强化了敏感货源买家集中涌向合规货源的预期。买家从影子油轮转向合规油轮，鉴于影子油轮因制裁导致的运力缺失较大，运力紧张驱动中东—宁波VLCC运费大涨。美元指数从去年10月以来的100附近持续走强至近期的110附近。去年12月底以来，寒潮天气持续影响美国中部地区，气温骤降，市场预期油井受低温影响产量受损以及发电取暖需求大涨，供需两端利好驱动天然气、取暖油、原油价格上涨。在以上四因素共同驱动下，原油和高硫燃油期价大涨，同时内外价差扩大，反映了两品种在较高进口依存度背景下容易受到供给扰动。

1月20日后，原油、低硫燃油走弱驱动。首先是在瑞士达沃斯举行的年度世界经济论坛上，特朗普要求沙特和欧佩克降低石油成本，反复表态将压低油价。同时，媒体爆料乌克兰和平计划。由拜登政府推动的对俄制裁驱动的油价上涨在美国总统换届后或被逆转。以上因素驱动原油、低硫燃油价格回落。但高硫燃油在该阶段仍强于原油裂解价差，处于高位。这一方面是因为俄乌冲突升级，近日乌克兰袭击了俄罗斯炼厂。1月31日，乌军无人机对俄罗斯伏尔加格勒州的卢克石油公司伏尔加格勒炼油厂实施攻击，引发爆炸和火灾。乌方称，按设计产能计算，伏尔加格勒炼油厂是俄罗斯十大炼油厂之一；2月5日，乌克兰军方袭击了俄罗斯克拉斯诺达尔地区的炼油厂，引起大火。俄罗斯炼厂主产柴油、石脑油和高硫燃油。俄乌冲突爆发后，亚洲成为俄罗斯最大的高硫燃油目的地，因此，俄罗斯炼厂遇袭将导致亚洲高硫燃油供应出现紧张预期。

展望后市，在宏观市场层面，日元持续走强，套息交易一旦再次逆转，叠加低成本DeepSeek横空出世，或抑制美国AI公司资本开支预期，美股下行风险对油价形成拖累。同时，美国对于低油价的诉求仍存，本国增产预期、欧佩克增产预期叠加俄乌和谈后解除对俄罗斯制裁预期，油价的下行压力仍较大。高硫燃油保持强势的关键在于俄乌冲突升级带来的供应扰动，冲突一旦结束，高硫燃油供应扰动将大概率结束。伴随着逐步解除对俄制裁，俄罗斯燃料油供应有望回归市场，高硫燃油形成短多长空格局。低硫燃油作为主产品与原油价格相关性强，当前中美成品油需求逐步达峰，汽柴油面临供应过剩，裂解价差承压，压力传导至低硫燃油；低硫燃油自身供应稳定，需求端受到高硫燃油、生物柴油、LNG冲击，估值或持续处于偏低位置，跟随原油波动。总体来看，低高硫燃油冷热不均，低硫燃油弱、高硫燃油强，低高硫燃油价差持续回落，处于低估值区间，等待高硫燃油地缘溢价回落后，该价差有望回归至正常水平。

(作者系中信期货研究所能源化工组研究员)