大全能源（688303）

　　事件：

　　公司公布 2021 年年报。 全年实现营业总收入 108.32 亿元，同比增长 132.23%；归属于上市公司股东的净利润 57.24 亿元，同比增长 448.56%； 基本每股收益 3.25 元/股；加权平均净资产收益率 55.94%，同比提升 29.87 个百分点。

　　点评：

　　硅料供需紧张，公司 2021 年业绩表现优秀。 2021 年公司营业收入和净利润大幅增长，主要受益于下游硅片企业扩产提速，而硅料市场新增产能供应有限， 硅料价格全年大幅上涨。 具体拆分数据来看：

　　公司高纯多晶硅产量 86586.60 吨，同比增长 12.03%；销量75356.03 吨，同比增长 0.73%。公司三期 B 阶段 3.5 万吨多晶硅项目于 2021 年 12 月提前建成达产， 建设和爬产进度好于预期。

　　公司硅料平均销售价格 143.18 元/kg， 同比增长 131.20%， 且产品价格呈现逐季上行趋势，至 21Q4 平均销售价格达 216.87 元/kg的近年高价。公司硅料平均成本 49.32 元/kg，同比增长 19.19%， 主要受硅粉价格在 2021 年下半年显著上涨所致。

　　公司硅料销售毛利率 65.56%，同比提升 32.38 个百分； 销售净利率 52.84%，同比提升 30.47 个百分点，达到近年来的高点。

　　强化 N 型硅料的研发投入， 实现产品升级和降本增效。 PERC 电池转换效率逼近极限， 对电池进一步降本的要求不断提升，设备的国产化、良率的提升等因素促使 HJT、 TOPCon 等 N 型电池进入快速发展阶段。参考下游晶科能源、天合光能等企业 GW 级规模 TOPCon 电池产线将于 2022 年运营，预计对上游 N 型硅料和 N 型硅片的需求快速增长。 2021 年，公司围绕单晶料和 N 型硅料产品持续加大投入， 累计研发投入 3.75 亿元。公司在精馏耦合、冷氢化、三氯氢硅还原、尾气处理、产品破碎筛分等工艺流程中积累丰富的经验，优化反应设备结构，提高转化效率，降低能耗，减少废气排放。

　　公司拟非公开发行股票扩充产能， 巩固市场地位。 2022 年 1 月，公司拟通过非公开发行股票，募集不超过 110 亿元，扣除发行费用后用于年产 10 万吨高纯硅基材料项目和补充流动资金。 该项目由全资子公司内蒙大全在内蒙古包头实施，满足下游隆基股份、晶澳科技、 上机数控等内蒙及周边硅片厂家需求。 该项目的实施有利于增加 N 型硅料的供给， 提高公司市场占有率， 巩固公司领先的行业地位。

　　光伏装机需求旺盛，关注硅料扩产进度和供需变化。 2022 年，国内风光大基地建设、屋顶光伏整县推展等推动装机需求上行， 而海外市场地缘和能源价格高企加速可再生能源装机比例提升预期。 根据光伏行业协会预计， 2022 年我国光伏新增装机有望达到 75-90GW， 全球光伏装机有望达 195-240GW。 全球清洁能源转型将对硅料需求形成有力支撑。供给端， 2022 年， 通威股份、新疆大全、保利协鑫、新特能源、东方希望、亚洲硅业等企业新增产能投放，至年底有望形成 107.80 万吨/年的累计产能。同时，考虑到青海丽豪、宝丰能源、新疆晶诺、信义玻璃等新加入者产能投放计划，预计硅料供需紧张的格局将逐步扭转。

　　首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 预计公司 2022、 2023 年全面摊薄 EPS 分别为 5.81 元/股、 4.64 元/股，按照 3 月 17 日 58.80元/股收盘价计算，对应 PE 分别为 10.12 和 12.66 倍。 考虑到公司持续推动硅料生产的降本增效，扩充产能提升市场份额且提前布局N 型硅料满足下一代电池需求， 行业地位较为领先， 首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。

　　风险提示： 全球装机需求不及预期风险； 硅料产能增加，产品价格下行风险。